لبخند بورس به حذف ارز رانتی

شاخص کل بورس تهران روز گذشته رشد بیش از هزار واحدی را تجربه کرد. رشد ۴/ ۰ درصدی شاخص کل در حالی رقم خورد که شاخص کل هم‌وزن با اثرگذاری یکسان نمادها (بدون لحاظ وزن ارزش بازار) رشد نزدیک به ۵/ ۱ درصدی را تجربه کرد. تفاوت بیش از یک درصدی اختلاف رشد شاخص کل بورس و شاخص هم‌وزن نشان از استقبال بیشتر خریداران از سهام شرکت‌های نسبتا کوچک‌تر دارد و شاید بتواند سناریوی کوچ نقدینگی از بزرگان به سمت کوچک‌ترها را پررنگ سازد. شرکت‌های کوچک‌تر بازار با ریسک بیشتری برای حبابی شدن قیمت و پیشی گرفتن قیمت سهام از ارزش واقعی همراه هستند بر این اساس باید با احتیاط بیشتری مورد تحلیل قرار گیرند. صنایع مختلفی نیز در معاملات دیروز مسیر صعودی را تجربه کردند که بهانه‌های متفاوتی را برای آنها می‌توان مطرح کرد. با این حال آنچه در معاملات دیروز چشمگیر بود استقبال دوباره از سهام شرکت‌های تولیدکننده نیازهای اساسی بود.به این ترتیب دارویی‌ها، صنعت قند و شکر، صنعت غذایی و سایر صنایع مرتبط با صف خرید مواجه شدند. فارغ از تحلیل اثر بنیادی استقبال معامله‌گران از سهام این شرکت‌ها را می‌توان در نتیجه امید به حذف رانت ۴۲۰۰ دانست.

شکست توهم سرکوب گرانی با واردات ارزان؟

رانت ۴۲۰۰ که به همت دولت از ۲۰ فروردین ۹۷ بنا نهاده شد نتیجه عدم دید مناسب به علم اقتصاد بود. توهم کنترل گرانی با واردات ارزان که پیش از این (در دوره جهش ارزی پیشین) نیز ناکارآیی خود را نشان داده بود بار دیگر دولت را به سمت سیاست رانت‌زا و اعلام نرخ ارزان ارز برای واردات سوق داد. اما آنچه به‌صورت مشخص در بازار رخ داد با تصورات دولت تفاوت ویژه‌ای داشت. قیمت‌ها در بازار آزاد رشد کردند و از سوی دیگر دولت در کنار واردات ارزان، کارخانه‌ها را به فروش با قیمت مصوب مجبور کرد. به این ترتیب سود حاصل از تولید با مسیر انحرافی که دولت باز کرده بود به جیب دلالان و واسطه‌ها رسید. از طرفی سیستم دولتی که ادعای حمایت از تولید را دهه‌ها یدک می‌کشد با رانت ۴۲۰۰ به رقیبی برای تولید تبدیل شد. در نتیجه به‌تدریج در حال تخریب زنجیره‌های تولیدی است که سال‌ها برای ایجاد آنها تلاش شده است؛ در این خصوص علت ضعف شدید اقتصاد کشور در صنایع پایین‌دستی تولید نیازهای اساسی را می‌توان نتیجه مستقیم چنین نگاهی در قیمت‌گذاری دانست که در گزارش‌های پیشین با عنوان «فرصت‌سازی از تهدید ارزی» به این موضوع پرداخته شده بود.

 با همه اینها طی هفته‌های اخیر اخبار و گمانه‌زنی‌ها از تجدیدنظر دولت درخصوص ارز ۴۲۰۰ به گوش می‌رسد. البته باید گفت عقب‌نشینی احتمالی از سیاست رانت‌زای کنونی نه به دنبال تصمیم خردمندانه سیاست‌گذار، بلکه بار دیگر به نظر می‌رسد ناشی از فشار کسری بودجه بر دولت بوده است. با نشانه‌های واقعی از کمبود بودجه انتظار برای حذف دلار ۴۲۰۰ تومانی از بودجه تقویت شد. البته کسری بودجه نیز از همان ابتدای تدوین بودجه ۹۸ مشخص بود ولی طبق معمول سیاست‌گذار چشمان خود را بر حقایق بسته و وضعیت را تا رانت‌پاشی سنگین در این حوزه ادامه داد. به هر حال به نظر می‌رسد کسری بودجه دولت را به سمت حذف رانت ۴۲۰۰ سوق داده است. شاید البته بتوان این موضوع را به حساب بازگشت دولت به ریل منطق گذاشت با این حال با شواهد موجود نمی‌توان اثر فشار کسری بودجه را نادیده گرفت.

برای مثال روز گذشته اخباری از احتمال تجدیدنظر درخصوص اعطای دلار ۴۲۰۰ به واردات دارو و مواد اولیه تولید نیز شنیده شد. دلسوزان صنعتداروی کشور نیز از شدت رانت سنگین در این بخش به دنبال یک تصمیم نادرست (سیاست ۴۲۰۰) به ستوه آمده‌اند و نسبت به رانت سنگین این بخش اعتراض دارند. دارو شاید آخرین بخشی بود که تصور حذف آن از لیست واردات کالاهای اساسی وجود داشت. همین موضوع باعث شده که شائبه حذف کامل ۴۲۰۰ پررنگ شود و در نتیجه فعالان بازار سهام نیز به استقبال پایان این رانت در اقتصاد کشور روند. این موضوع می‌تواند رانت دلالی را به سودی برای تولید تبدیل کند. نباید فراموش کرد که این سود حق تولید بود که با دخالت دولت بیشتر به دلالان رسید.

درجای بزرگان بورس

سهام بزرگان بورس در حالی با افزایش تقاضا همراه است که ریسک‌هایی مانند نگرانی از وضعیت قیمت جهانی کالا و همچنین میزان یارانه‌های انرژیپیش روی سهام این شرکت‌ها مشاهده می‌شود. در این میان البته بررسی‌های اولیه از ارزندگی سهام شرکت‌های بزرگ حکایت دارد و بر این اساس اگر بنا به تشدید ریزش قیمت‌ها در بازار جهانی نباشد (رکود فراگیر اقتصاد جهانی) همچنان باید گفت جمع شدن فنر قیمت‌ها می‌تواند بار دیگر در آینده‌ای نه‌چندان دور رشد محسوس قیمت سهام این گروه را به دنبال داشته باشد. درخصوص بزرگان بازار سهام و نمادهای مختلف می‌توان ریسک‌ها و فرصت‌های متفاوتی را لیست کرد. برای مثال در صنعت فلزات اساسی افت قیمت فلزات گرچه چشمگیر است اما رشد نرخ دلار نیما در شرایط کنونی نسبت به بهار می‌تواند چشم‌انداز تکرار سودهای بهار را روشن نگه دارد. البته ممکن است ریسک کاهش تقاضای داخلی به دنبال موج رکودی مطرح شود با این حال انتظار جبران کاهش تقاضای داخلی با افزایش فروش صادراتی وجود دارد و بر این اساس باید به آن توجه داشت. از طرفی اثر حذف کامل یارانه‌های انرژی نیز برای صنعتی مثل فلزات اساسی گرچه چشمگیر خواهد بود اما همچنان به نظر می‌رسد خللی در ارزندگی سهام این شرکت‌ها ایجاد نمی‌کند. این موضوع در مطالب آتی با دقت بیشتری دنبال می‌شود تا بتوان رویه آتی بزرگان بورس را به‌صورت مشخص‌تری دنبال کرد.

رالی کوچک‌ترها در بازار سهام

پیش از آغاز موضوع اصلی گزارش یعنی چراغ سبز بورس به حذف رانت ۴۲۰۰ باید توجه داشت که مرز تحلیلی برآورد از ارزندگی باریک‌تر از تحلیل شرکت‌های بزرگ بازار است. علت این موضوع را می‌توان در قدرت بالاتر نقدینگی در سهام این شرکت‌ها نسبت به بزرگان و همچنین رشدهای عجیب قیمتی در ماه‌های گذشته جست‌وجو کرد. همچنین باید توجه داشت که می‌توان برای صنایع مختلف و شرکت‌های زیرمجموعه آنها وضعیت متفاوتی را ترسیم کرد. علاوه بر این کیفیت سودآوری این شرکت‌ها متفاوت است و خود این موضوع نیز می‌تواند بر رویه قیمت‌گذاری سهام موثر باشد.در این میان باید به حباب سنگین در سهام برخی شرکت‌های کوچک در بورس و فرابورس و مهم‌تر از آنها بازار پایه توجه داشت که از چند فرسخی حباب آنها مشخص است. شرکت‌های سرمایه‌گذاری که بدون کمترین بهانه‌ای در حال معامله شدن چند برابر ارزش ذاتی خود هستند. بر این اساس این مطلب به هیچ‌وجه به معنای ارزندگی تمامی نمادهای نسبتا کوچک‌تر بازار نیست و تنها در حال بررسی اثر یک خبر مثبت و استقبال معامله‌گران سهام از حذف رانت دلالی و افزایش احتمالی سود تولید است.

حذف دلار ۴۲۰۰ موضوعی است که طی یک سال گذشته اثرات متفاوتی را بر قیمت سهام گذاشته است. اثر حذف ۴۲۰۰ بر بورس تهران را می‌توان با مثالی از صنایع مختلف بررسی کرد. برای مثال در صنعت قند و شکر به‌عنوان یک مثال واضح دولت درصدد برآمد تا بتواند قیمت شکر را با دو ابزار پایین نگه داشتن نرخ مصوب فروش شکر تولیدکننده و واردات ارزان با ۴۲۰۰ سرکوب کند اما تلاطم بازار شکر در ماه‌های اخیر اثر خنثی و حتی معکوس این سیاست را نمایش می‌دهد. «دنیای اقتصاد» در مطلبی با عنوان «رانت ۱۵۰۰ میلیارد تومانی شکر» به مبالغ سنگینی که به جیب دلالان شکر سرازیر شده بود پرداخت. در حالی‌که سیاست دولت در این بخش (توهم کنترل گرانی با واردات ارزان) اثر ویژه‌ای در سوق سود تولید به حساب واسطه‌ها داشت در شرایط کنونی این امید به وجود آمده است که این سود با احتمال حذف ۴۲۰۰ به زنجیره تولید شکر شامل کشاورزان و همچنین تولیدکنندگان بازگردد. فارغ از قیمت‌های کنونی سهام قند و شکری که بعضا حتی از خوش‌بینانه‌ترین سناریوهای سودآوری نیز پیشی گرفته‌اند اما اثر حذف رانت و انتقال سود به حساب تولید را در استقبال معامله‌گران از سهام این گروه می‌توان مشاهده کرد.البته همچنان موارد بنیادی بسیاری در این میان وجود دارند که می‌تواند فضا را متفاوت از انتظارات معامله‌گران سهام نشان دهد؛ برای مثال باید به ریسک ادامه رانت و پایین نگه داشتن نرخ فروش شکر کارخانه‌های تولیدی یا افت محسوس تولید شکر در کارخانه‌ها توجه شود. اما نکته مهم در این بخش نشان می‌دهد که شکر بستر آماده تشکیل یک «بازار» را دارد.

 بر این اساس حذف ارز ۴۲۰۰ تومانی و حذف تعرفه‌های واردات برای شکر خام و تصفیه‌شده در کنار آزادسازی نرخ فروش شکر کارخانه‌ها می‌توانند نوید تشکیل یک بازار رقابتی و همچنین حرکت به سمت افزایش بهره‌وری و تولید را برای این بخش بدهد.  این موضوع در صنعت دارو نیز مشخص است. گرچه ارز دولتی ارزان با هزینه‌های گزاف نظارت تا حدودی و به‌صورت موقت از رشد قیمت دارو جلوگیری کرد اما میزان رانت و ناکارآمدی این بخش به اندازه‌ای بالا است که دلسوزان این صنعت نیز از عدم کارآیی واردات ارزان برای تولیدکننده و مصرف‌کننده خبر می‌دهند و فایده عمده ارز ارزان را تنها برای رانت‌خواران می‌دانند. حذف دلار ۴۲۰۰ گرچه ممکن است افزایش نسبی قیمت دارو را به دنبال داشته باشد اما این موضوع به اعتقاد کارشناسان می‌تواند از طریق افزایش حق بیمه‌ها و از طرفی پرداخت دولت به بیمه‌ها به‌صورت بهینه‌تری کنترل شود.  در صنعت روغن خوراکی نیز شایعات از احتمال حذف ۴۲۰۰ رشد ممتد قیمتی سهام را در مدت اخیر به دنبال داشته است. در این صنعت یا دیگر صنایع کوچک ریسک خوش‌بینی مازاد نسبت به رویه آتی و حبابی شدن قیمت‌ها وجود دارد و بر این اساس باید به بررسی دقیق‌تر این صنایع پرداخت. یکی از موارد موثر در ارزش‌گذاری می‌تواند مقایسه صنایع بورسی با یکدیگر و در نظر گرفتن تمامی فرصت‌ها و تهدیدهای موجود در بخش‌های مختلف برای سودآوری شرکت‌های این حوزه باشد.

سلیمان کرمی