بورس طی روزهای معاملاتی اخیر شیب تند نزولی را در پیش گرفته است. یکی از دلایل افت محسوس سهام را می‌توان ریزش قیمتی نفت عنوان کرد. تزلزل بازار جهانی در فضای عدم قطعیت‌های موجود پیرامون آن عامل نگرانی فعالان بورس تهران است. در بازار ارز نیز نرخ دلار مسیر نزولی را در پیش گرفته است و در معاملات روز شنبه بار دیگر نرخ دلار به نیمه پایینی کانال ۱۲ هزار تومانی نزول کرد. سمت و سوی دلار در فصل تقاضای سنتی ارز نیز جالب‌توجه است. از طرفی کارشناسان بسیاری بر حباب قیمتی ارز در ماه‌های اخیر تاکید داشته‌اند و رفتار عقلانی سیاست‌گذار را شرط تخلیه حباب موجود بیان می‌کنند. از سوی دیگر رویه قیمتی نفت در بازار جهانی و سایه تحریم بر اقتصاد کشور در کنار تکرار اشتباه‌های گذشته از سوی مقام ناظر ارزی به‌عنوان موانع نزول دلار مطرح می‌شود. افسار تلاطم بازار طلا و سکه نیز قریب به ۱۰ ماه است که در دستان دلار است و گاه قیمت سکه به دنبال محدودیت‌های بازار ارز و همچنین انتظارات معامله‌گران طلای داخلی از دلار سبقت می‌گیرد.
بازار مسکن نیز پس از یک دوران جهش قیمتی در رکود نسبی به‌سر می‌برد. کارشناسان این حوزه از احتمال تشدید رکود در ادامه خبر می‌دهند. جهش قیمتی اخیر بازار مسکن افت محسوس تقاضای مصرفی را به دنبال داشته است. یکی از شواهد این موضوع افت قیمت اوراق تسهیلات مسکن (تسه) در بازار فرابورس است؛ قیمت اوراق در کف ۴ ساله به‌سر می‌برد. در این میان تقاضایی که در بازار باقی مانده احتمالا تقاضای سرمایه‌گذاری است که هدف این گزارش نیز میزان تمایل سرمایه‌گذاران به مسکن است. در بازار پول نیز گرچه نرخ سود به‌صورت رسمی افزایش نیافته است اما چندان اشتباه نیست اگر بگوییم بانک‌ها برای بقا مجبور به جذب سپرده با هر سودی در ماه‌های گذشته بوده‌اند. در این شرایط فضای اقتصادی کشور مشخص می‌کند که بانک‌ها تا چه حد موفق در اخذ سپرده خواهند بود. شاید اگر نظارت بیشتری را از سوی نهاد ناظر پولی در شرایط کنونی شاهد باشیم، بتوان به کاهش التهاب نرخ سود امیدوار بود. این موضوع البته خود اما و اگرهای بسیاری دارد. در کنار بانک‌ها که سود بدون هیچ‌گونه زحمت یا ریسکی (البته در شرایط کنونی) در اختیار سپرده‌گذار قرار می‌دهند اوراق خزانه اسلامی یا سایر اوراق با سود ثابت نیز وجود دارند که بعضا جذابیت بیشتری برای سرمایه‌گذاران دارد.در جدال جذابیت بازارها است که می‌توان مقصد بعدی نقدینگی و احتمال جذابیت سهام را مطرح کرد.
پایان تلاطم دلار؟
دلار طی هفته‌های اخیر با یک سیاست نسبتا منطقی (در مقایسه با گذشته) در مسیر نزولی قرار گرفته است. مهم‌ترین موضوع در بازار ارز، بازگشت آرامش به بازار و کاهش شدت نوسان است. کاهش دامنه نوسان قیمت ارز عامل مثبت برای حذف تقاضای دلالی و سفته‌بازی از ارز محسوب می‌شود. نمونه‌ای از سیاست‌های اشتباه بازارساز ارزی را می‌توان در پایان سال گذشته مشاهده کرد. هدر دادن منابع ارزی زمانی‌که نرخ دلار پایین‌تر از نرخ تعادلی خود قرار داشت و به‌صورت هم‌زمان هدر دادن ذخایر طلای بانک مرکزی با طرح پیش‌فروش سکه از جمله سیاست‌های اشتباهی بود که تلاطم اقتصاد کشور را در ماه‌های بعد تشدید کرد.
در شرایط کنونی اما نرخ دلار از واقعیت خود پیشی گرفته است و این اختلاف نیز به دنبال فضای روانی حاکم بر اقتصاد در کنار رویه سیاست‌گذاری منفعلانه ماه‌های اخیر در بازار ارز بوده است. در این شرایط ورود بازارساز قطعا معنای متفاوتی برای قیمت‌ها دارد. البته همان‌طور که رئیس بانک مرکزی نیز در مصاحبه اخیر خود عنوان کرده بود بانک مرکزی نمی‌تواند به تنهایی نوسان قیمت را برای مدت زمان طولانی کنترل کند و باید به سمت بازار متشکل ارزی با کمترین سطح دخالت سیاست‌گذار ارزی رفت؛ این امید وجود دارد که باور کافی به این صحبت‌ها وجود داشته باشد.
مسیر آینده نرخ دلار از اهمیت بسیاری زیادی برای تک تک اجزای اقتصادی برخوردار است. روند نرخ دلار از نظر تحریک سمت تقاضا و همچنین افزایش هزینه‌های تولید تورم‌زا است و تلاطم بازار ارز بی‌ثباتی را در کشور به دنبال خواهد داشت. درخصوص آینده نرخ دلار سناریوهای مختلفی می‌توان عنوان کرد. در تعیین سناریوهای مختلف رفتار سیاست‌گذار ارزی از اهمیت بالایی برخوردار است. در کنار این موضوع جبهه‌گیری‌های سیاسی و سیگنال‌ها از تمایل تعامل با جهان یا تلاش برای انزوای کشور نیز اثر قابل توجهی در مسیر نرخ دلار خواهد داشت. همچنین نمی‌توان از نقش مهم نوسانات قیمت جهانی کالاها و نفت به‌عنوان عامل تعیین‌کننده قدرت سمت عرضه چشم‌پوشی کرد.
برای مثال شرایط تحریمی اقتصاد کشور در کنار افت شدید قیمت نفت در هفته‌های اخیر عامل نگران‌کننده برای ضعف درآمدهای ارزی کشور است. گرچه در شرایط کنونی بانک مرکزی توان کنترل نوسانات دلار تا تخلیه کامل حباب را داشته باشد اما اگر سیاست منطقی با در نظر گرفتن موارد مختلف در نظر گرفته نشود می‌توان فضا را برای تلاطم دوباره ارزی اقتصاد کشور و دلالی فراهم آورد. این موضوع به خصوص با توجه به تمایل ترامپ برای متلاطم ساختن اقتصاد کشور باید با دقت لحاظ شود. بر این اساس در شرایطی که قیمت نفت مسیر نزولی را تجربه می‌کند و آمارهای رسمی از صادرات نفت کشورمان (به‌عنوان تعیین‌کننده رفتار معامله‌گران در بازار ارز) نیز احتمالا افت صادرات را نشان می‌دهد شاید حتی کنترل نرخ در سطوحی بالاتر از سطوح تعادلی کارساز باشد. برای مثال توهم سرکوب دلار تا ۷ یا ۸ هزار تومان در شرایط تحریم و با توجه به وضعیت بازار جهانی می‌تواند نگرانی را از آینده نگه دارد. بر این اساس تصمیم‌گیری‌های سیاسی و اقتصادی داخلی می‌تواند تعیین‌کننده حرکت دوباره نقدینگی به سمت بازار ارز و سکه باشد. در این میان همچنان کورسوی امیدی به همکاری کارساز اروپا برای بهره‌بردن ایران از منافع اقتصادی برجام وجود دارد. این موضوع نیز از نظر روانی و همچنین واقعیت‌های اقتصادی اهمیت بسیاری برای روند نرخ دلار خواهد داشت. در نقطه مقابل عدم هماهنگی میان جبهه‌های سیاسی داخلی و رفتارهایی مانند مخالفت هدفمند با لوایح مرتبط با FATF یا طرح استیضاح رئیس تیم دیپلماسی کشور می‌تواند عامل نشانه‌های نگران‌کننده از آینده اقتصاد کشور باشد.
نرخ سود بدون ریسک در اقتصاد کشور
اثرگذاری بازار ارز را بر بخش‌های مختلف اقتصاد کشور در ماه‌های گذشته شاهد بوده‌ایم. از آن‌جهت رفتار سیاست‌گذار ارزی اهمیت بسیاری بالایی در شرایط کنونی برای اقتصاد کشور دارا است. بازار پول که در ماه‌های گذشته با خروج نقدینگی مواجه بود در شرایط کنونی می‌تواند وضعیت باثبات‌تری را دنبال کند. البته در این میان انضباط مالی بانک‌ها و نظارت بانک مرکزی اهمیت ویژه‌ای خواهد داشت. احتمالا باید در انتظار تشدید عمق رکود در اقتصاد کشور بود. در صورتی‌که به تخلیه هیجان از فضای اقتصادی امیدوار باشیم، نقدینگی به دنبال مکان‌های جدید برای کسب بیشترین بازدهی خواهد بود. همچنین برخلاف ماه‌های گذشته با کاهش التهاب بازارها فضا برای دلالی آن‌چنان باز نیست که بتوان سودهای آن‌چنانی را کسب کرد.
حال اینکه اگر سیاست دولت به سمت به رسمیت شناختن مکانیزم بازار حرکت کند فضای دلالی احتمالا تا حدود زیادی سرکوب شود. نمونه این موضوع را می‌توان در تقاضای قابل توجه برای خرید خودرو در زمان پیش‌فروش خودروسازان داخلی مشاهده کرد؛ زمانی‌که قیمت بازار فاصله چشم‌گیری با فروش کارخانه داشت و همین موضوع باعث شده بود که تعداد تقاضای زیادی (فراتر از تولید سالانه خودروی کشور) در سامانه پیش‌فروش ثبت شود. البته همچنان همین موضوع به ظاهر ساده (اصلاح نرخ فروش) از سوی سیاست‌گذار رفع نشده است و دلالان بسیاری چشم‌انتظار تکرار اشتباهات پیشین، اعلام قیمت خودرو درب کارخانه با اختلاف قابل توجه با قیمت بازار هستند.
اگر به کاهش تلاطم بازارها در نتیجه سیاست‌گذاری مناسب امیدوار باشیم، نقدینگی به دنبال مکانی کم‌ریسک برای جلوگیری از افت ارزش و جلوگیری از قفل شدن آن در دوران رکود خواهد بود. البته در این خصوص باید موارد متعددی را مورد بررسی قرار داد. برای مثال باید نقش تسهیلات بانکی را در تشدید تلاطم ارز و سکه با دقت بررسی کرد تا بتوان نحوه رفتار نقدینگی در دوران رکودی بررسی کرد.
با این حال چندان دور از انتظار نیست که اخذ جذب سپرده برای بانک‌ها نسبت به گذشته ساده‌تر باشد. البته در این میان احتمالا برای مدتی همچنان با انتظار برای کسب سود از دلالی (به خصوص اگر پول‌های داغ حاصل از تسهیلات در بازارهای مختلف رخنه کرده باشد) مقاومت معامله‌گر برای خروج نقدینگی از بازار را شاهد باشیم اما در فضای کنونی، احتمالا سرمایه‌گذار در مقایسه وضعیت بازارها، کسب نرخ سود بدون ریسک را ترجیح دهد. شاید از نظر بسیاری از کارشناسان این موضوع امکان‌پذیر نباشد اما اگر رفتار نظارتی صحیح را از سوی بانک مرکزی شاهد باشیم و از بی‌‌انضباطی مالی بانک‌ها (به خصوص بانک‌ها با وضعیت بحرانی‌تر) جلوگیری شود در شرایطی که تلاطم ارزی تا حدود زیادی سرکوب شده است می‌توان به حذف رقابت منفی بر سر نرخ سود برای جذب سپرده از سوی بانک‌ها امیدوار بود.
البته بانک‌ها به خوبی از وضعیت اقتصاد کشور و ریسک تشدید بحران بانکی آگاه هستند و احتمالا تا جایی که فضا برای آنها باز و مهیا باشد، به فعالیت‌های خود ادامه خواهند داد. از سوی دیگر منشا بسیاری از بی‌انضباطی‌های مالی در اقتصاد کشور به دولت بازمی‌گردد. جایی که احتمالا بار دیگر برای جبران کسری بودجه، دولت از هر ابزاری استفاده می‌کند. این موضوع را به خصوص در فضای تورمی اقتصاد کشور و افزایش فزاینده هزینه‌های جاری دولت باید جویا شد. در این میان استقراض از سیستم بانکی خود موضوع مهمی است که می‌تواند تمامی معادلات را تحت تاثیر قرار دهد.
آیا بورس جذاب است؟
در شرایط کنونی بورس با معضلات بسیاری مواجه است و نمی‌توان وضعیت کنونی بورس را با ابتدای سال مقایسه کرد. یکی از بزرگ‌ترین ریسک‌های موجود برای بورس تهران به سیگنال‌های منفی از بازار جهانی بازمی‌گردد. شدت عدم قطعیت‌ها در بازار جهانی بسیار بالا است و به تحلیل‌های موجود در این بازاربه سادگی نمی‌توان اعتماد کرد. ممکن است بتوان در میان سناریوهای موجود محتمل‌ترین حالت را انتخاب کرد اما احتمالا درصد خطا در محاسبات بالا خواهد بود. ریسک دیگر برای بورس تهران وضعیت تحریمی اقتصاد کشور است. بورس کالامحور تهران در شرایط کنونی انتظار انتشار عملکرد ماهانه شرکت‌ها را می‌کشد. این موضوع در شرایط کنونی از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است زیرا در شرایطی که قیمت‌های جهانی کالاها در مسیر نزولی قرار گرفته‌اند نگرانی از افت مقدار فروش صادراتی نیز به دنبال موانع تحریمی وجود دارد. این موضوع برای برخی از پتروشیمی‌ها تا حدی قطعی به نظر می‌رسد. درخصوص شرکت‌های داخلی نیز سیاست دولت بر سرکوب تورم تکیه دارد. از طرفی افزایش قیمت فروش محصولات (مانند خودرو) که پس از مدت‌ها در نظر گرفته شده است در محاسبات اولیه نشان می‌دهد که شاید بتواند این صنعت را از ورطه نابودی نجات دهد. درخصوص دیگر صنایع نیز بعضا امیدهایی وجود دارد اما هر یک با ریسکی قابل توجه مواجه هستند که می‌تواند بر قیمت سهام فشار وارد کند. با این حال دو نکته می‌تواند اثر مثبت را بر بورس داشته باشد. نخست امید به کنترل منطقی دلار است. در این خصوص نمی‌توان بازاری متشکل را برای ارز متصور بود در حالی‌که نرخ نیما فاصله چشم‌گیری با بازار آزاد دارد. در این شرایط منطق تشکیل یک بازار ارز، نزدیک شدن قیمت‌ها در دو بازار را نیاز دارد. این موضوع می‌تواند در کاهش تلاطم ارزی اثرگذار باشد. از طرفی همان‌طور که اشاره شد در فضای کنونی تلاش برای سرکوب قابل توجه نرخ ارز می‌تواند شرایط را برای تلاطم‌های کمرشکن آینده فراهم سازد. بر این اساس، نرخ تعادلی دلار احتمالا فراتر از نیما خواهد بود و از این منظر شرکت‌ها به خصوص کالایی‌ها می‌توانند اثر مثبت را پذیرا باشند. البته در صورتی‌که بانک مرکزی خواستار اجرای این مکانیزم باشد در میان‌مدت نیز باید انتظار چنین موضوعی را کشید. نکته دیگر به بازار پول بازمی‌گردد. اگر به کاهش التهاب نرخ سود امیدوار بود و نرخ سود بار دیگر به سطوح مصوب شورای پول اعتبار نزدیک شود اثر خود را در تعدیل نسبت قیمت به درآمد انتظاری سهام خواهد گذاشت. البته مقایسه بازیگران بازار بدون ریسک با بورس می‌تواند اشتباه تحلیلی را به دنبال داشته باشد با این حال این موضوع بر عمومیت بازار اثرگذار خواهد بود.
تمام آنچه درخصوص ریسک‌ها پیش روی بورس در بالا اشاره شد تاکید بر لزوم تعمیق تحلیل‌ها از هر شرکت به‌صورت جداگانه است. بورس همچنان می‌تواند مکانی جذاب برای سرمایه‌گذاری باشد در صورتی‌که دقت بیشتری در تحلیل سهام به کار گرفته شود. احتمالا کسب بازدهی رویایی در مدت زمان کوتاه چندان امکان‌پذیر نباشد با این حال همین شرایط برای حرفه‌ای‌ترهای بازار می‌تواند فضایی برای کسب سود بر اساس تحلیل‌ها با پشتوانه قوی بنیادی باشد.
ادامه رکود مسکن؟
کارشناسان عمدتا بر تعمیق رکود در بازار مسکن اشاره می‌کنند. در این خصوص باید عنوان کرد که جهش قیمتی اخیر مسکن و مقاومت فروشندگان در تخفیف به مشتریان باعث می‌شود تقاضا عقب‌نشینی بیشتری از این بازار داشته باشد. جهش نرخ دلار و جولان نقدینگی در اقتصاد کشور بهانه‌ای برای رشد قیمت مسکن شد. حال کاهش تلاطم دلار احتمالا مقاومت برای کاهش قیمت مسکن را به دنبال دارد. نگاهی به وضعیت بازار مسکن در چند سال اخیر مشخص می‌کند که پس از دوره چند ساله رکود مسکن، دولت سعی داشت تا با افزایش سقف تسهیلات تقاضای مصرفی این بخش را تحریک کند. اما در ماه‌های گذشته با جهش قیمتی مسکن، تسهیلات موجود کمکی به مصرف‌کنندگان نمی‌کند. در حالی‌که فاصله قدرت خرید با واقعیت‌های مسکن پیش از این نیز زیاد بود پس از جهش‌های اخیر ضعف بیشتری را در بخش خرید شاهد هستیم. در این شرایط تقاضای سرمایه‌گذاری مسکن می‌تواند به رشد قیمتی مسکن دامن بزند. دو نکته باید در این خصوص عنوان کرد. نخست اینکه سرمایه خرد عمومی نمی‌تواند نقش سرمایه‌گذار را در مسکن ایفا کند؛ بالاتر بودن قیمت مسکن نسبت به حجم سرمایه خرد. نکته دوم اینکه ریسک قفل شدن سرمایه و نقدشوندگی پایین بازار مسکن را به شدت تهدید می‌کند. بر این اساس سرمایه‌های با نگاه کوتاه‌مدت نیز احتمالا چندان به سمت این بازار حرکت نکنند.
با این حال اگر به کوچ نقدینگی از بازار ارز امیدوار باشیم احتمالا توجه کمتری به ریسک‌های موجود در میان سرمایه‌گذاران وجود داشته باشد و تفکر سنتی خرید مسکن به‌عنوان دارایی امن بخشی از نقدینگی را به سمت این بازار بکشد. نمی‌توان نقش ذهنیت سرمایه‌گذار را در مقصد سرمایه‌گذاری نادیده گرفت. در نگاه اغلب سرمایه‌گذاران داخلی احتمالا طلا و مسکن و بانک بر بورس ارجحیت دارد. در این شرایط با فروکش هیجان ارزی (کاهش تب دلار و سکه)، پول‌های سنگین مسکن و پول‌های خرد بانک را مقصد سرمایه‌گذاری خود معرفی کنند. البته بر میزان توجه عمومی به سهام افزوده شده است و نقدینگی با واسطه با منابع تحلیلی و معامله‌گران سهام در ارتباط هستند از فرصت بازار سهام نیز برای سرمایه‌گذاری استفاده می‌کنند. همچنان باید متغیرها در حوزه‌های مختلف را با دقت رصد کرد با این حال در شرایط کنونی نیز نمادهای زیادی در بورس تهران وجود دارند که با چشم‌انداز موجود می‌توانند جذابیت کافی را برای سرمایه‌گذاران داشته باشند. با این حال اصرار به سرمایه‌گذاری بدون پشتوانه تحلیلی می‌تواند زیان را به دنبال داشته باشد.