بهزاد بهمن‌نژاد: بورس تهران از ابتدای سال‌جاری بازدهی بیش از 130 درصدی را در سطح شاخص کل تجربه کرده که رکوردی بی‌سابقه در مقایسه با عملکرد تقریبا صفر بازارهای موازی محسوب می‌شود. گرچه در گذشته افت‌وخیزهای بازار سهام اثر واقعی بر اقتصاد نداشت، اما اکنون این رونق و احتمال اصلاح آینده آن فرصت‌ها و تهدیدهایی را پیش‌روی بخش واقعی اقتصاد قرار داده است. از یکسو، نقدینگی ورودی به بورس که می‌تواند بستری برای رونق تولید و تامین مالی شود، گرفتار نوعی برخورد ویترینی در بستر سفته‌بازی شده است. در سمت دیگر، گستردگی درگیری سرمایه‌گذاران عمومی در بازار سهام باعث می‌شود نتوان در صورت رکود بازار سهام، از اثرات دامنه‌دار آن بر اقتصاد غافل ماند.
منشأ پول‌رسانی به سهام کجاست؟
نگاهی به آمارهای معاملاتی بورس تهران از ابتدای سال 98 نکات جالبی به همراه دارد. ارزش مجموع معاملات طی حدود 10 ماه اخیر به 290 هزار میلیارد تومان می‌رسد. ارزش بازار کل بورس نیز رقمی کمی کمتر از 1500 هزار میلیارد تومان را نشان می‌دهد که با توجه به سهام شناور حدود 20 درصدی، ارزش سهام قابل معامله حدود 300 هزار میلیارد تومان برآورد می‌شود. بر این اساس، در یک حساب سرانگشتی تقریبا همه سهام قابل معامله در مدت زمان کمتر از یک سال حداقل یک بار دست به دست شده‌اند. در بازارهای مالی نسبت گردش پول یکی از معیارهای نقدشوندگی است که عدد یک (یا 100 درصد) برای بورس‌های پیشرفته و توسعه‌یافته است. فراتر رفتن بورس تهران از این عدد نشان‌دهنده تغییر مهمی است که از نظر جذب نقدینگی در تاریخ این بازار بی‌سابقه است. نکته جالب توجه دیگر مشارکت حدود 77 درصدی سهامداران خُرد در معاملات بورس تهران از ابتدای سال است. رقمی که حتی در رونق قدرتمند سال 92 نیز سابقه نداشته است. در آن سال مشارکت حقیقی‌ها در معاملات 20 واحد درصد کمتر (یعنی 57 درصد) بوده است. این آمار نیز به خوبی نشان می‌دهد افراد زیادی به بازار سهام وارد شده‌اند. در این میان اما، خالص خرید سهامداران حقیقی از ابتدای سال حدود 7هزار و 670 میلیارد تومان است که اگر فقط به این شاهد توجه کنیم، ممکن است فرض شود پول‌های تازه زیادی به بازار نیامده است. اما این معیار به دو دلیل می‌تواند خطا باشد؛ اولا، پول‌هایی که از طریق سرمایه‌گذاران خُرد وارد شده، ولی مسیر ورود آن صندوق‌ها یا سبدگردان‌هایی هستند که تحت عنوان حقوقی در بازار شناخته می‌شوند. یعنی پول از سمت حقیقی‌ها به این نهادهای مالی وارد شده و آنها سرمایه را وارد بورس کرده‌اند. ثانیا، خود سرمایه‌گذاران حقوقی هستند که با مشاهده رونق طولانی‌مدت بازار سهام، سرمایه‌های جدیدی را به بازار وارد کرده‌اند. مثلا شرکت‌هایی که ممکن است دارایی نقد یا حتی سایر سرمایه‌های بلااستفاده خود را در فضای جدید وارد بازار سهام کرده باشند. با در نظر گرفتن این موارد می‌توان با اطمینان بیشتری از جذب نقدینگی تازه به بورس سخن گفت، بدون آنکه نیاز باشد همه این پول‌های تازه از سمت سهامداران حقیقی وارد شده باشد.
وقتی فقط سفته‌بازی رونق گرفت
کارشناسان اقتصادی برای سال‌های متمادی تاکید می‌کردند ورود پول‌ها به بازارهای سفته‌بازی برای اقتصاد مخرب است. یعنی بازارهایی مثل ارز، سکه و حتی خرید و فروش ملک (نه ساخت) که عملا کمکی به تولید و رونق اقتصادی نمی‌کند یکی از معضلات اقتصاد است. بنابراین، همواره سرمایه‌گذاران برای ورود به بورس تشویق می‌شدند، زیرا پول‌ها در بازار سهام می‌تواند به بخش تولید کمک کند. اما این توصیه بر اساس تصوری کلی از یک بورس کارآ و در خدمت تولید معنادار است، نه بازار سهامی که صرفا در آن سفته‌بازی انجام می‌شود. به عبارت دقیق‌تر، زمانی که بورس در دنیا شکل گرفت با هدف تامین مالی بنگاه‌ها و مشارکت مردمی در تولید بود. به این ترتیب، بنگاه‌های اقتصادی می‌توانستند با ورود به بازار سهام بخشی از سرمایه مورد نیاز خود را از پس‌اندازهای خُرد تامین کنند. سپس برای رونق ادامه‌دار این بستر تامین مالی، بازار ثانویه سهام شکل گرفت که به نقدشوندگی دارایی سرمایه‌گذاران کمک کند. یعنی بازار ثانویه، یا همان چیزی که در آن فقط برگه‌های سهام معامله می‌شود نوعی سفته‌بازی است که راه را برای کمک مالی به تولید واقعی هموار می‌کند. اما برخورد ما با بازار سرمایه ویترینی بوده است و عمده پول‌ها در بورس به جای تامین مالی شرکت‌ها، صرف خرید و فروش‌های سفته‌بازی در بازار ثانویه می‌شود. مثلا از ابتدای سال که حدود 290 هزار میلیارد تومان ارزش معاملات سهام بوده، فقط کمی بیش از 2 هزار میلیارد تومان ارزش عرضه اولیه‌های بورسی بوده است.
رکود بورس یا رکود اقتصادی؟
سخن آخر به یک نگرانی مربوط می‌شود. هرچند در نبود اطلاعات کافی از جریان نقدینگی در بازارهای مختلف و حتی ارقام دقیق اعتبارات بورسی نمی‌توان به دقت ابعاد هجوم پول‌ها را به بازار سهام برآورد کرد، اما نشانه‌های متعددی وجود دارند که تایید‌کننده موج قدرتمند نقدینگی به این بازار است. این مساله همان اندازه خوب، می‌تواند نگرانی‌هایی را برای آینده به همراه داشته باشد. در دوره‌های پیشین بورس، هیچ‌گاه این سطح از مشارکت مردمی در سهام تکرار نشده و چون قیمت سهام در سفره مردم نمی‌آید، حتی ریزش‌های سنگین بورس نیز بر اقتصاد ایران اثری نداشته است. اما این کاملا خام‌اندیشانه است که اگر ضریب نفوذ سهام میان مردم افزایش یافته باشد، باز هم هرگونه ریزش سهام به اقتصاد لطمه وارد نمی‌کند. در اقتصادی مثل آمریکا که بورس واقعا آینه اقتصاد و بخش مهمی از آن است، هنوز بحث‌های کارشناسی مطرح می‌شود که نمی‌تواند بین دو اتفاق تفکیک قائل شود «اینکه ریزش بورس بود که رکود بزرگ (1929) را رقم زد یا رکود بزرگ باعث ریزش بورس شد». این جمله پیام مهمی با خود دارد مبنی بر آنکه نمی‌توان انتظار داشت بورس در سطح وسیعی از جامعه نفوذ پیدا کند، اما نوسان آن بر کل جامعه بی‌تاثیر باشد. وقتی بنزین ماده مصرفی عموم مردم است، پس تغییرات قیمت آن نیز مهم است. بورس هم اگر گستره بیشتری پیدا کرده است، نوسان قیمت سهام نیز دامنه اثر بزرگ‌تری خواهد داشت. همه پول‌های ورودی به بورس طبیعتا از محلی تامین شده‌اند؛ بعضی وام بانکی، برخی استقراض از دوست و آشنا، بخشی فروش دارایی و امثالهم. پس سهامداران در خارج از بورس به نوعی بدهکار محسوب می‌شوند. بنابراین، اگر قیمت سهام ریزش کند، این بدهکاران که به نظر می‌رسد کثرت قابل توجهی پیدا کرده‌اند با مشکلی مواجه می‌شوند که می‌تواند دامن اقتصاد را نیز بگیرد. پس به‌عنوان کارشناسان بورسی اگر دغدغه رشدهای بی‌محابای سهام را که احتمالا با رشد واقعی تولید و سود همراه نمی‌شود را دارید، باید نسبت به این مساله عمومی در اقتصاد بیشتر مداقه کرد و هرچه زودتر برای اصلاح فضا و استفاده صحیح از سرمایه‌های جدید چاره جویید.