دیروز بانک مرکزی اعلام کرد از ابتدای اجرای عملیات بازار باز تاکنون و طی هفت مرحله، دست به حراج اوراق بدهی زده است. بازار حراج اوراق بدهی دولت را قادر ساخته ۳۶ هزار میلیارد تومان از منابع مالی موردنیاز خود را تامین کند و کسری بودجه ۱۵۰ هزار میلیارد تومانی خود را به ۱۱۴ هزار میلیارد تومان تقلیل دهد. بانک مرکزی در این خصوص می‌گوید «در راستای دستیابی به هدف تورمی اعلامی و در چارچوب سیاستگذاری جدید پولی، بانک مرکزی تلاش می‌کند با مدیریت نقدینگی در جامعه و هدایت آن به سمت متقاضیان بخش واقعی همچون دولت، ضمن تامین نیاز آنها از رشد کنترل‌نشده نقدینگی جلوگیری کند. بر همین اساس این بانک در چارچوب اجرای عملیات بازار باز که در آن اعطای تسهیلات به بانک‌ها منوط به اخذ وثیقه است، به دولت کمک کرده تا کسری بودجه خود را از طریق انتشار اوراق بدهی و فروش آنها به بانک‌ها و نهادهای مالی غیربانکی تامین کند». بنابراین براساس اعلام بانک مرکزی، انتشار این میزان اوراق بدهی بدون خلق نقدینگی بوده و آثار تورمی به همراه نخواهد داشت.
خریداران اوراق بدهی
به طور کلی خریداران اوراق بدهی دولتی را می‌توان در دو دسته مردم و نظام بانکی جای داد. در صورتی که بازدهی این اوراق به اندازه‌ای باشد که گرایشات سرمایه‌گذاری مردمی را به نفع خرید این اوراق تغییر دهد، تغییری در حجم و اندازه نقدینگی ایجاد نمی‌شود. در این شرایط بانک مرکزی می‌تواند با جمع‌آوری نقدینگی از جامعه، هم منابع مالی لازم برای جبران کسری بودجه را تامین کند و هم از آثار تورمی خلق پول جلوگیری کند.
اما چنانچه نظام بانکی و نهادهای مالی غیربانکی، طبق اعلام بانک مرکزی، خریدار این اوراق باشند، نقدینگی راهی برای ورود به جامعه می‌یابد و در تورم و افزایش قیمت‌ها خود را نشان می‌دهد. با این حال شدت اثر نقدینگی بر افزایش قیمت‌ها پایین‌تر از زمانی است که بانک مرکزی مستقیما اقدام به خلق پول کرده باشد و محرک‌های افزایش پایه پولی را به کار گمارده باشد.به این ترتیب عملیات حراج اوراق بدهی دولت را می‌توان از چند منظر مورد بررسی قرار داد.
دولت از ابتدا، عملیات بازار باز را با هدف تامین مالی دولت و کنترل نقدینگی در دستور کار قرار داد.
به این ترتیب بازار حراج اوراق بدهی دولتی را از قِبَل آن راه‌اندازی کرد تا با انتشار اوراق بدهی اقدامات لازم برای جمع آوری نقدینگی را انجام دهد. بر اساس تئوری‌های اقتصادی، انتشار اوراق بدهی و تامین مالی از این طریق، ریسک خلق پول را کاهش می‌دهد و آثار تورم‌زای خلق نقدینگی را خنثی می‌کند. با این حال این موضوع زمانی اهمیت بیشتری می‌یابد که خریداران اصلی این اوراق مردم باشند نه نظام بانکی و موسسات مالی وابسته به آنها. بررسی‌ها نشان می‌دهد زمانی که اوراق بدهی دولتی بازدهی مناسبی داشته باشند و از جذابیت کافی برای خرید برخوردار باشند، دولت می‌تواند مشکلات خود را صادقانه با مردم در میان بگذارد و آنها را به خرید این اوراق تشویق کند.
بازدهی اوراق بدهی
با این حال به نظر می‌رسد که سیاستگذار تا به امروز اقدام چندان موثری برای بالا بردن جذابیت این اوراق انجام نداده، به طوری که مردم گرایشی به خرید اوراق بدهی نداشته و دیگر بازارهای مالی را برای سرمایه‌گذاری مناسب یافته‌اند. آخرین گزارش‌ها حاکی از آن است که نرخ بازدهی اوراق بدهی دولتی به ۲/۱۸درصد رسیده است که در مقایسه با بازدهی سایر بازارهای مالی چندان جذاب به نظر نمی‌رسد. بر اساس اعلام بانک مرکزی، برنامه تامین مالی کسری بودجه دولت از طرق حراج هر هفته توسط بانک مرکزی برگزار می‌شود و اوراق دولت به بانک‌ها و نهادهای مالی غیربانکی فروخته می‌شود.
در این سازوکار بانک مرکزی حراج را برگزار کرده، دولت برنده حراج را مشخص، معامله در بازار سرمایه انجام و در نهایت وجه حراج به حساب خزانه واریز می‌شود.
به این ترتیب اوراق بدهی دولتی به نظام بانکی و نهادهای مالی غیردولتی فروخته شده و منابع مالی موردنیاز دولت از طریق این نهادها جمع‌آوری شده است.
با توجه به اینکه تزریق پول از طریق سیستم بانکی نیز مصداق روشنی از خلق نقدینگی است، نمی‌توان ادعای بانک مرکزی در خصوص حراج اوراق بدهی بدون خلق نقدینگی را به طور کامل پذیرفت.
بررسی‌ها نشان می‌دهد که خرید اوراق دولتی از طریق نظام بانکی نیز می‌تواند منجر به خلق نقدینگی شود و آثار تورمی برجای بگذارد. با این حال اثرات تورمی این موضوع بسیار کمتر از حالتی است که بانک مرکزی بخواهد مستقیما دست به خلق نقدینگی بزند و پایه پولی را تحریک کند.
با توجه به آنکه کارشناسان کسری بودجه دولت را ۱۵۰ هزار میلیارد تومان برای سال جاری پیش‌بینی کرده‌اند، پیش‌بینی می‌شود بازار حراج اوراق بدهی قادر باشد بخشی از درآمدهای از دست رفته دولت را جبران کند. راه‌اندازی این بازار دو نتیجه اساسی را عاید دولت می‌کند. از یک طرف به جبران کسری بودجه کمک می‌کند و از سوی دیگر سرعت رشد نقدینگی را کاهش می‌دهد. در کنار انتشار اوراق بدهی، سیاست جدیدی نیز در دستور کار شورای پول و اعتبار قرار گرفته است. بر این اساس قرار است ۵۰ هزار میلیارد تومان اوراق ودیعه با سررسید دوساله منتشر شود. این اوراق نیز با هدف کنترل نقدینگی انجام می‌شود و می‌توان دولت را در تامین مالی یاری کند.
آثار تورم‌زا
به طور کلی انتشار این اوراق بانک مرکزی را قادر می‌سازد نسبت به جمع‌آوری نقدینگی و کاهش حجم آن در جامعه اقدام کند و سرعت گردش پول در اقتصاد را کاهش دهد.
از آنجا که بر اساس آمارهای اعلامی سرعت رشد پول از شبه‌پول بیشتر شده، سیاستگذار می‌تواند از دو طریق سیالیت نقدینگی را کاهش و برای به ثبات رساندن اقتصاد تلاش کند. نخست بانک مرکزی تصمیم به انتشار اوراق می‌گیرد و بخشی از سرمایه‌های سرگردان را جمع‌آوری می‌کند. جریان روان نقدینگی بین بازارهای مختلف مالی، خطری بزرگ برای تورم محسوب می‌شود. به طوری که انتظار می‌رود گردش آسان و سریع نقدینگی در بازارهای مالی، قیمت‌ها را افزایش دهد و کنترل نرخ تورم را از دست بانک مرکزی خارج کند. به این ترتیب سیاستگذار می‌تواند با انتشار اوراق هم با غول نقدینگی مبارزه کند و هم نرخ تورم را به هدف نهایی‌اش نزدیک کند. همانطور که بانک مرکزی نیز اعلام کرده، مجموعه اقدامات در دست این بانک در نهایت برای به تحقق رساندن هدف‌گذاری تورمی بانک مرکزی صورت می‌گیرد.
از همین رو انتظار می‌رود با انجام اقداماتی از این دست نرخ تورم کنترل و دومینوی افزایش قیمت‌ها متوقف شود. اما از آنجا که نظام بانکی خریداران اصلی این اوراق هستند، باز هم می‌توان خطر نقدینگی را در جامعه احساس کرد و در خصوص افزایش نرخ تورم به دنبال آن ابراز نگرانی کرد.
با این حال دولت همچنان در تلاش است اقدامات مقتضی را برای کنترل نقدینگی و تورم انجام دهد. برای این منظور نیز تاکنون سه اقدام اساسی حراج اوراق بدهی دولتی، افزایش سقف نرخ سود سپرده‌های بانکی و انتشار اوراق ودیعه را عملیاتی کرده است. همه این اقدامات در حالی انجام می‌شود که دولت از خط قرمز سیاستی خود عبور نکند و بانک مرکزی را به چاپ پول و افزایش نقدینگی وادار نکند. با این حال شاید بهتر باشد در کنار اقدامات بایسته کنونی بازده مناسبی برای اوراق بدهی تعیین کند تا مردم خریداران اصلی این اوراق باشند، چه آنکه تامین مالی از این محل تمام مسیرهای منتهی به خلق نقدینگی را می‌بندد و دولت را یک گام دیگر به سمت هدف‌گذاری تورمی‌اش نزدیک‌تر می‌کند.