رئیس کل بانک مرکزی در آخرین پست اینستاگرامی خود، به یک نگرانی در خصوص رویکرد جدید سیاست پولی پاسخ داد. در هفته‌های اخیر عبدالناصر همتی در اظهارنظرهای مختلف، خبر از سیاست پولی انبساطی با تاکید بر افزایش ذخایر خارجی بانک مرکزی داده بود. «دنیای اقتصاد» ضمن رمزگشایی از جزئیات این سیاست پولی انبساطی، با تحلیل شرایط فعلی حاکم بر اقتصاد ایران، درخصوص اثرات تورمی احتمالی که به دنبال رشد پایه پولی اتفاق می‌افتد، اظهار نگرانی کرده بود. روز گذشته رئیس کل بانک مرکزی در صفحه اینستاگرام خود به این نگرانی پاسخ داد. عبدالناصر همتی به منظور رفع این نگرانی، به دو استراتژی «کاهش نرخ سود» و «مدیریت انتظارات» اتکا کرده است. از نظر او، کاهش نرخ سود از کانال ضریب تکاثر پولی ارتباط بین پایه پولی و نقدینگی را کمرنگ می‌کند و رشد پایه پولی الزاما به رشد نقدینگی نمی‌انجامد. به‌علاوه، با تکیه بر عملیات بازار باز و هدایت بازارهای بدهی وپول به سمت بازار متشکل، می‌توان انتظارات تورمی را فروکش کرد. البته مرور اتفاقاتی که در حوزه پولی در ماه‌های اخیر افتاده، نشان می‌دهد که در شرایط کنونی که نرخ سود حقیقی منفی است، کاهش جبری نرخ سود خود می‌تواند زمینه را برای نگرانی‌های بعدی از جمله تقویت جریان ورودی سرمایه‌گذاری به سمت بازار دارایی‌های مالی فراهم کند.

رمزگشایی سیاست پولی

عبدالناصر همتی در هفته‌های اخیر طی اظهارنظرهای مختلف از رویکردی جدید برای مدیریت سیاست پولی در ماه‌های آتی خبر داده بود. اگر چه رئیس کل بانک مرکزی در این صحبت‌ها راجع به جزئیات رویکرد ذهنی خود صحبت نکرده بود، اما «دنیای اقتصاد» با بررسی لایه‌های پنهان صحبت‌های او، این رویکرد را رمزگشایی کرد. نتیجه کنکاش «دنیای‌اقتصاد» از صحبت‌های همتی در گزارشی با تیتر «رمزگشایی از سیاست پولی جدید» شنبه هفتم فروردین ماه منتشر شد. در این گزارش محور جدید مدیریت سیاست پولی این‌گونه رمزگشایی شد: «به نظر می‌رسد بانک مرکزی در نظر دارد به کمک دو استراتژی «رشد پایه پولی» و «تغییر ترکیب پایه پولی» نقدینگی را تحریک و زمینه را برای فرار اقتصاد از رکود فراهم کند. منظور از تغییر ترکیب پایه پولی، افزایش ذخایر ارزی بانک مرکزی و کاهش اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی است. در این رویکرد افزایش ذخایر خارجی از طریق عقب‌نشینی بانک مرکزی از سیاست دلار ۴۲۰۰ تومانی امکان‌پذیر است و منجر به رشد پایه پولی در بازار خواهد شد؛ به این معنا که بانک مرکزیبا خرید دلار از دولت به قیمتی بالاتر از نرخ مذکور، از یک طرف دست دولت را برای بازپرداخت بدهی‌های خود باز می‌کند و از شدت کسری بودجه می‌کاهد و از طرف دیگر به کمک رشد نقدینگی حاصل از آن زمینه را برای ایجاد تقاضای موثر و گریز اقتصاد از رکود فراهم می‌کند.» بنابراین در دل این رمزگشایی، رویکرد مدنظر سیاست‌گذار پولی تقویت نقدینگی با محوریت ارزی شناسایی شد.

اظهار نگرانی «دنیای اقتصاد»

پس از انتشار اظهارنظرهای همتی در فضای مجازی، اقتصاددانان و کارشناسان اقتصادی به نقد و بررسی رویکرد مذکور پرداختند؛ برخی با تحلیل‌های مختلف از چارچوب ذهنی همتی دفاع می‌کردند و این سیاست را به‌عنوان یک سیاست ضدچرخه‌ای مناسب شرایط حال اقتصاد ایران می‌دانستند و برخی دیگر با تاکید بر چسبندگی سمت عرضه اقتصاد، سیاست انبساطی پولی را خط قرمز شرایط فعلی اقتصاد ایران می‌دانستند.

«دنیای اقتصاد» در گزارش مذکور، ضمن تشریح مفصل ایده‌های موافقان و مخالفان و همین‌طور پیش‌بینی اثرات مثبت و منفی سیاست مذکور، نگرانی خود را با یک سوال مطرح کرده بود. مهم‌ترین نگرانی، واکنش شاخص قیمت به سیاست مذکور بود؛ در شرایطی که سمت عرضه اقتصاد در معرض شوک قرار گرفته و در بازه کوتاه و میان مدت تولید چسبندگی رو به بالا دارد، سیاست پولی انبساطی به سرعت می‌تواند شاخص قیمت را به حرکت درآورد و زمینه را برای تشدید تورم فراهم کند. به همین دلیل نگرانی مذکور با طرح این سوال که «آیا بانک مرکزی تدبیرهای لازم را برای خنثی کردن اثر تورمی این سیاست انبساطی اندیشیده است؟» مطرح کرده بود.

پاسخ همتی به نگرانی

عبدالناصر همتی روز گذشته در صفحه اینستاگرام خود پستی منتشر کرد که به نظر می‌رسد به‌طور غیر مستقیم پاسخ نگرانی «دنیای اقتصاد» از اثرات تورمی احتمالی رویکرد انبساطی یاد شده را داده است.

همتی در این پست نوشت: «به‌رغم نوسانات اقتصادی سال پیش، با اقدامات کنترلی، رشد نقدینگی در سال ۹۷ معادل ۲۳ درصد، یک واحد درصد بیشتر از سال ۹۶ و ۷ واحد درصد کمتر از سال ۹۴ ثبت شد. در شرایط حاضر نباید با تشدید نااطمینانی، تقاضای داخلی تشدید شود. به همین دلیل، بانک مرکزی برای برون‌رفت از شرایط خاص اقتصادی کشور به دنبال راه‌حل‌های بهینه، مدرن و امکان‌پذیر برای کنترل نوسانات متغیرهای کلان و به‌ویژه مهار نرخ تورم است. در ساختار سیاست پولی جدید و به کمک عملیات بازار باز، بانک مرکزی به دنبال آن است که با مدیریت نرخ سود کوتاه مدت و تغییر کانال اثرگذاری سیاست پولی، نرخ تورم را به‌صورت پایدار مدیریت کند. بدیهی است، سیاست‌های پولی پیشین در کنترل مقداری کل‌های پولی، با ساختار جدید سیاست‌گذاری پولی اصلاح شده و نااطمینانی کنترل تقاضای پول کاهش پیدا خواهد کرد. شرط موفقیت این سیاست‌های اصلاحی، انضباط مالی دولت و اصلاح ناترازی ترازنامه بانک‌هاست که به یاری خدا با قوت پیگیری خواهد شد.»

ترجمه پست همتی

با ترجمه جزئی این پست، می‌توان فهمید رئیس کل بانک مرکزی، برای پاسخ به نگرانی‌ها از اثرات تورمی رشد پایه پولی، دو ابزار مختلف «کاهش نرخ سود» و «مدیریت انتظارات» را مطرح کرده است. درخصوص ابزار «کاهش نرخ سود»، عبدالناصر همتی روی مرحله تبدیل پایه پولی به نقدینگی تاکید کرده است؛ به این معنا که اگر چه ممکن است تقویت ذخایر خارجی، منجر به رشد پایه پولی شود اما این رشد با مدیریت نرخ سود می‌تواند به نقدینگی سرایت نکند. به عبارت دیگر، با کاهش نرخ سود دست سیستم بانکی برای تکثیر پایه پولی و تبدیل شدن به نقدینگی کوتاه می‌شود و این پایه پولی الزاما منجر به رشد نقدینگی نمی‌شود و طبعا اثرات انبساطی روی شاخص قیمت ندارد.

به نظر می‌رسد بانک مرکزی در نظر دارد تا سیاست کاهش نرخ سودبانکی را به کمک همان استراتژی تغییر ترکیب پایه پولی مهیا سازد. به این معنا که بعد از عقب‌نشینی از سیاست دلار ۴۲۰۰ تومانی، پرداخت دیون دولت بخشی از دارایی‌های سمی بانک‌ها را زنده می‌کند و بانک‌ها به منظور پاسخ به نیاز اعتباری خود، در عوض رجوع به بازار بین بانکی بیشتر روی سپرده‌ها و دارایی‌های خود اتکا می‌کنند. به همین دلیل تقاضای اعتبار در بازار بین بانکی کاهش یافته و زمینه برای کاهش نرخ سود فراهم می‌شود. البته مرور شرایطی که در اقتصاد پولی ایران در سال گذشته افتاد، نشان می‌دهد که کاهش نرخ سود بانکی در شرایط فعلی خود نگرانی‌های جدیدی را ایجاد کرده است. در شرایط فعلی که نرخ ۱۲ ماهه تورم به حدود ۵۰ درصد رسیده، نرخ سود حقیقی بانکی به سوی اعداد منفی گرایش یافته است. نرخ سود حقیقی منفی در کنار فضای ریسکی که بر اقتصاد کلان حاکم است می‌تواند زمینه را برای تشدید جریان ورودی سرمایه‌گذاران به سمت بازار دارایی‌ها تقویت کند.

دومین استراتژی عبدالناصر همتی برای پاسخ به نگرانی از اثرات تورمی سیاست رشد پایه پولی، مدیریت انتظارات با اتکا به ابزارهای مدرن بازار پول و بدهی است. به نظر می‌رسد منظور رئیس کل بانک مرکزی از مدیریت انتظارات، استفاده از عملیات بازار باز در قالب ساختار جدید سیاست‌گذاری پولی است. به عبارت دیگر، استفاده از رویکرد مدرن، شفافیت را در بازار تقویت می‌کند، بازارها و سیاست پولی را از حالت کلاسیک به سمت مدرن و متشکل گرایش می‌دهد و نتیجه آن مدیریت موثر انتظارات عمومی درخصوص رشد شاخص قیمت است. البته عبدالناصر همتی نیز تاکید کرده که موفقیت سیاست‌گذار در مدیریت انتظارات تا حد زیادی منوط به انضباط مالی دولت و اصلاح ناترازی ترازنامه بانک‌هاست.